2017年1月9日 星期一

新聞筆記 20170108a

2017/01/05 - 焦點:優質公債緊缺抹殺歐洲央行QE成效 歐元區金融系統運作遭質疑
2017/01/05 - 焦點:中國煤企押注現貨市場獲利空間 巧簽定價協議遷就政府意願
2017/01/06 - 穆迪或面臨調整英國、中國與南非評級的困難決定
2017/01/04 - 焦點:特朗普稅改恐提高進口成本 但石油行業朝中有人料可自保





(1) 歐洲央行(ECB)債券購買計畫的初衷,是以挹注充裕流動性來拯救歐元區經濟。但這樣做也從市面上抽走了央行最珍貴的資產之一:優質公債。
 - 德國和法國公債遭遇有史以來最嚴重短缺,抹殺了歐洲央行刺激措施的效果,並令人質疑金融系統的運作機能。
 - 在歐洲央行大舉購債的威力之下,投資基金很難獲得融資及保證交易頭寸所需的擔保品--高評級和高流動性債券,比如德國發行的公債。
 - 借入德國公債和其他高評級債券的成本在過去一週漲至紀錄高位,儘管歐洲央行盡力向外借出更多債券。(下圖)



(2) 優質債券以前是用作回購協議借款時的擔保品。但歐洲央行的負利率政策致使這個系統本末倒置:如今大家正在付錢,以將手中的現金換成德債。
 - 上週五投資基金借入德國債券付出的利息約為4.9%,創2006年以來毅聯匯業(ICAP)最高紀錄。該利息此後逐漸降至1.5%,但仍比聖誕節前高出一倍
 - 更糟糕的是,可借債券稀缺還可能導致銀行和投資基金在突然需要履約時拿不出抵押品,例如在市場出現拋售潮的情況下。在極端情形中,還有可能導致當事機構被交易各方的中間機構--清算公司推向違約境地
 - 「債券稀缺加劇了系統性風險,」一名資深銀行人士稱。

(3) 處於紀錄高位的利率遠高於迄今為止的任何點位,表明問題要更為基本面,而且有可能在緊要時期再度發生,比如季度末。
 - 這就引發了對歐洲央行現金換債券計畫有效性的質疑,該計畫自2016年12月開始,允許銀行業者以現金作擔保借入歐洲央行所持公債
 - 市場參與者稱,該計畫一個缺陷在於,歐元區各央行只能以現有市場利率出借債券,意味著他們對市場利率的影響有限
 - 這一問題又被危機後更嚴苛的監管所放大。監管的收緊限制了銀行造市的能力,還加大了基金對用作擔保品的高質量債券的需求。
 - 「或許歐洲央行將會採取更多行動,他們還有再度調整規則的機會,」德國商業銀行利率策略師David Schnatz稱。「但整個回購問題可能還會存在一段時間,而且在有所改觀之前可能還會有更糟糕情況發生。」




(1) 中國最大的煤礦企業基本抵制住了政府迫其簽訂長期固定價格協議的壓力,他們押注在政府緩解供應緊張的政策生效之前,現貨市場有更大的獲利空間。中國最大的兩家煤礦企業--中煤能源(601898.SS)和中國神華(601088.SS)在內的煤礦商與多家公共事業公司簽訂了協議,但協議只涵蓋他們2017年產量的40%,簽約價格較現貨市場有貼水。這些公共事業公司是動力煤的主要消費者。
 - 中國政府近幾個月在加緊設法避免冬季能源危機,並保護電力公司的利潤不會因為動力煤價格瘋漲而受損失。讓煤礦企業打破常規,簽訂固定價格協議,是政府所做努力的主要部分。
 - 電力企業力促簽訂更多類似協議,但煤企堅持自己的立場,他們與電企簽訂的此類協議有時最多涵蓋其產出的60%,但價格是可變的。
 - 「公用事業公司樂於簽定更多長期合約,因為較便宜,神華卻希望減少長約所佔比例。」華潤電力(0836.HK)一名採購經理說。由於公司政策,這名經理人要求不具名。
(2) 供應危機及價格飆漲主要是政府自身的政策所致,中國在去年稍早關閉了一些煤礦並限制產量,努力解決產能過剩和國有重工業效率低下的問題。
 - 由於中國是全球最大的煤炭消費國及進口國,這使得全球都感受到中國政策的影響。澳洲煤炭現貨價GCLNWCPFBMc2在短短四個月內就翻倍,11月中來到每噸120美元的兩年半高位。
 - 中國國內實貨價格在11月第一週達到每噸607元人民幣(88.30美元),遠高於4月時的每噸約400元人民幣。
 - 政府放開政策讓煤礦重啟封存產能,並簽訂一些固定價格合同,受此影響煤炭現貨價累計下滑20%,但從歷史上看仍處於較高水平。11月初簽訂的第一批固定價格合同價格為每噸585元人民幣左右,較期貨和現貨市場價格低100元人民幣。

(3) 但礦企手頭留了大量存貨,希望以現貨價格出售,他們希望價格會再次上漲,或者至少在更長時間內保持強勁,因為產量提高是需要時間的
 - 中國煤炭工業協會曾表示,中國礦企難以迅速提高產量,因為他們需要重新聘僱人員,並要遵守更加嚴格的安全標準
 - 「他們相信,遠期合約以及上次談判中談妥的價格,相對於現貨市場的機會來說是被低估了,」大宗商品顧問公司Sierra Vista Resources駐新加坡總經理Patrick Markey表示。


(4) 臨近的國內煤炭期貨價格約在每噸600元人民幣,但7月期貨價格已然跌到了每噸488元,這說明市場認為,礦商目前的所作所為就是在冒巨大的風險。而礦商在過了好幾年苦日子後才剛剛回歸盈利。
 - 中國中煤能源股份有限公司(601898.SS)在2016年第二季扭虧為盈,當時錄得三年來最佳季度獲利。
 - 中國神華能源股份有限公司(601088.SS)則報告,錄得2014年第四季以來的最佳季度獲利。
 - 但如果煤炭商對形勢判斷錯誤,則公共事業公司將迎來好消息。若煤炭價格超過每噸600元,很多公共事業公司都將是虧損運營。華潤電力在江蘇省的盈虧平衡點是每噸685元,而在內蒙古則低至每噸430元

(5) BMI Research的分析師指出,2016年第四季料是煤炭價格的峰頂,因國內產出繼上半年下跌10%以後又開始增加。
 - 該機構預計2017年澳洲紐卡斯爾港出口的煤炭價格將為每噸60-70美元左右,低於2016年11月觸及的100美元上方的四年高位。
 - 與此同時,分析師指出,隨著中國政府再次推進環保節能發展、轉向更清潔能源和可再生能源,公共事業公司對煤炭的需求增長料也將在今年陷入停滯。




(1) 「主權展望為負面的國家有四分之一,這是2012年(歐元危機高峰)以來的最高比例,」穆迪主權風險部門的董事總經理威爾森(Alastair Wilson)在路透專訪中表示。
 - 他表示,眼下的壓力並不是特別「強烈」,但現在負面展望的國家數量大幅增加,「我認為(這種情況)在某種程度上更令人擔憂。」
 - 觀察名單中的主要國家包括英國(評級為Aa1,比AAA低一個級距)和歐元區重量級成員國意大利(Baa2),以及中國(Aa3)、南非(Baa2)、墨西哥(A3)與巴西(Ba2)。

(2) 英國評級
 - 穆迪將在6月2日和9月22日檢視英國評級。屆時英國脫歐程序應該已經啟動,威爾森稱談判「氣氛」應足以助其確定是否剝奪英國的Aa1評級。
 - 「從信用角度看脫歐對英國不利,問題在於不利的程度有多高。只有等談判真正開始,我們才能在未來幾個月或一年時間內開始瞭解,」他稱。

(3) 意大利
 - 對於評級為Baa2且展望負面的意大利,過去幾週為應對銀行業問題而採取的措施應當是對評級有利的,但若需要的資金超過已準備出的200億歐元,可能就不是這樣了。
 - 意大利政局的不確定性則是另一個重要風險,包括本月稍後憲法法庭的決定,以及可能進行的新一輪大選。
 - 「如果我們得出結論認為(勝選)的政黨或許有能力延續並達成改革,或者至少不會走回頭路,那麼對信評將是正面的;如果不是,則將是負面的,「威爾森說。
 - 更廣義而言,任何顯示歐元區分裂風險再度升高的跡象,都將造成高度傷害。
 - 法國總統候選人勒龐週三建議法國棄用歐元,意大利五星運動也有類似的主張,但這類可能性目前仍很小。
 - 「如果一國退出歐元區,對主權評級將極為不利,因此,如果我們認為某些事情可能導致風險上升...對評級將有負面影響,」威爾森說。

(4) 中國
 - 中國的評級展望自去年3月以來一直是負面,因國企負債過多且大城市房地產過熱,並且今年還將進行每五年一次的領導層換屆。
 - 「2017年我們將一直關注(中國的)負面展望,」威爾森說。他表示中國正面臨「三難困境」,也就是維持持續增長和金融及政治穩定,同時改革不均衡的經濟。
 - 「負面展望體現不確定性。它反映出對於(中國政府的政策舉措)結果可能實際上更偏向支持經濟增長與穩定、而非推進改革的擔憂,而這種情況並不利於中國,因為它確實需要實施改革。」

(5) 巴西
 - 儘管原油價格反彈,其中俄羅斯和墨西哥的評級展望均為負面。「就算油價升至每桶70美元,估計我還是會這麼說,那就是石油行業的基本面並未改變,」他說。

(6) 南非
 - 穆迪給予南非的信用評級為Baa2,比標準普爾和惠譽高一個級距。標普與惠譽的評級已是「投資級別」中的最低一檔。
 - 「當然可以說(政治)噪音在最近幾個月升高了,但從信用角度而言未必有那麼嚴重。」





(1) 在共和黨關於對進口商品徵稅的議案面前,美國石油巨頭的特殊地位或能夠保護其自身利益,因為美國當選總統特朗普擬定的政府要職人選中有不少石油行業高管,他們對汽油價格上升風險十分敏感。
 - 在特朗普組建的政府團隊中,艾克森美孚(Exxon Mobil) (XOM.N)執行長蒂勒森(Rex Tillerson)將擔任國務卿,前德州州長培瑞(Rick Perry)出任能源部長,俄克拉何馬州首席檢察官普魯伊特任美國環保署長。
 - 特朗普本人毫不掩飾其對能源行業的支持。

(2) 邊境調整(border adjustability)的規定正在引發爭議。
 - 該規定本意是通過對出口收入免稅來提振美國製造業,但它還會對進口徵稅,這令一些行業感到擔憂。
 - 由於美國煉油企業生產汽油、柴油和其它產品所用的原油約有半數依靠進口,分析師稱稅改或將導致汽油價格上漲,從而可能破壞經濟增長。
 - 艾克森(Exxon)(XON.N)、雪佛龍(Chevron)(CVX.N)、BP(BP.L)、皇家荷蘭/殼牌石油集團(RDSa.L)及康菲石油國際(ConocoPhillips)(COP.N)等綜合油企亦可能受到影響,取決於他們是否為原油淨進口企業。

(3) 數十年來,石油業已因幾項既有的稅法規定得到好處,而根據眾議院共和黨計畫,這些規定將被取締。不過石油業的得仍將大於失。
 - 例如,現行對國內產量的減稅規定,能讓產油業者的企業所得稅率由最高名義稅率35%降至32%。根據國會共和黨計畫,企業所得稅率將減至20%;而根據特朗普的計畫,該稅率將降至15%。
 - 同樣地,對於目前正在減記無形鑽探成本,或為資產耗損取得免稅額的企業,將能立即將資本投資作為開支勾銷。
 - 然後是油企對從外國所收費用申請的稅收減免。國會共和黨議員將全部取消對從外國所得費用收益的稅負,而且特朗普將把課稅率維持在相當低的水準。